消费日报网讯（记者 柳川）金价的大涨带动黄金珠宝企业上市热潮。近日，梦金园黄金珠宝集团（下称“金梦园”）向港交所递交上市申请，由中信证券(香港)独家保荐。

梦金园是国内黄金首饰加工和销售收入五大的品牌，2021年至2023年公司营收分别为168.71亿元、157.24亿元、202.09亿元。然而，同期公司的毛利率分别为3.2%、4.8%、5.3%，净利率分别仅有1.33%、1.15%、1.15%。尽管营收达百亿，梦金园较低的盈利能力成为其“槽点”。

据悉，梦金园依赖加盟模式开展经营，且市场布局主要在中国三线及以下城市。2023年，梦金园三线、四线及以下城市加盟商销售收益合计占比40%以上。

招股书显示，梦金园拟进一步扩大在三线及以下城市的零售版图，但从近年曝出的多宗纠纷事件来看，梦金园对加盟商的管理水平仍待提高。

百亿营收成色如何？

官网显示，梦金园公司成立于2000年，总部位于山东，主要从事“梦金园”品牌黄金珠宝首饰的设计研发、生产加工、批发零售及品牌运营业务，产品以高纯度黄金首饰为主，兼营钻石镶嵌、K金首饰等其他珠宝饰品。

梦金园的IPO之路较为坎坷。早在2020年9月，梦金园首次向深交所递交上市申请，但2021年10月底首发上会被证监会暂缓表决，并在2021年11月第二次上会时，被证监会明确驳回否决，宣告其A股IPO梦碎。2023年9月，梦金园转道向港交所递交上市申请，期间梦金园的招股书已两度失效，近日其向港交所再度更新了招股书。

近年来，金价大涨，10月16日数据显示：现货黄金价格上涨至2680美元/盎司，接近今年九月历史高点。近几年黄金及其饰品市场的热度，也带动了黄金珠宝企业的业绩。

招股书显示，近年来梦金园的营收规模稳步增长，2021年、2022年、2023年及2024年上半年（下称“报告期内”），梦金园实现营收分别为168.71亿元、157.24亿元、202.09亿元及99.80亿元。

据弗若斯特沙利文报告，按2023年黄金珠宝收益计算，梦金园为中国第五大黄金珠宝品牌，市场份额为3.8%。行业前四分别为周大福、老凤祥、中国黄金和豫园股份（老庙黄金）。

不过，与同行相比，梦金园的毛利率较低。报告期内，公司的毛利率分别为3.2%、4.8%、5.3%及6.2%。2023财年周大福的毛利率为22.36%，老铺黄金2023年的毛利率则高达41%。对此，梦金园解释称，主要受产品结构、销售模式及品牌溢价等因素影响，黄金产品的毛利率低于镶嵌产品，加盟模式的毛利率低于自营和电商模式。

记者注意到，从收入渠道来看，梦金园的加盟模式占比较高。据披露，截至2024年6月30 日，梦金园的多渠道销售网络包括1670家加盟商旗下经营的2850家加盟店、36家自营店、七家自营直营区服务中心及17家省级代理。即其98%的门店为结盟店。

2021年至2023年，梦金园来自特许经营网络（加盟商和省级代理）的收益占比分别为87.6%、94.4%以及93.7%。自营和电商模式的收益占比较低。

梦金园的经营模式导致了其虽然销售规模不低，但赚的钱却少得可怜。即便是近几年的金价大涨也并未为其带来更多助力。

梦金园在招股书中提到，公司通常将黄金价格变化转移给客户承担，库存黄金存货货币价值受益上涨也不会被记为账面净利润。相反，黄金价格上涨将会为公司带来更多采购、库存和成本控制压力。

招股书显示，2020-2023年及2024年6月末，梦金园存货金额分别为17.73亿元、20.49亿元、16.89亿元、21.70亿元，整体呈现增长趋势。据披露，因黄金产品消费信心下挫，梦金园加盟商所持存货计算的黄金产品存货周转天数从2023年的211.6天增加到2024年上半年的337.1天。

值得一提的是，记者关注到，梦金园从事旧料业务的规模较大，也引来了其营收规模是否“掺水”等质疑。招股书称，为更好地确保黄金的稳定供应及存货，公司也通过金料旧料结算的方式持续自客户采购黄金，包括面向最终消费者的以旧换新活动，以及自加盟商╱省级代理透过旧料业务收集旧金。2021年，梦金园旧料业务结算额占整体销售额的比例（以重量计）达到51.1%，高于业界同行。

尽管梦金园在招股书中称，以旧换新活动属于行业惯例，证监会仍对该公司从事旧料业务的规模远大于同行业其他上市公司表示关注。证监会要求其说明以旧换新业务占比较高的原因及合理性，以旧换新来自最终客户的真实性及核查手段、结论，以旧换新业务相关内控是否健全有效，是否存在通过以旧换新业务调节收入、成本、利润的情形；是否存在利用以旧换新名义虚增收入及毛利等。

最新招股书显示，经控制后，梦金园的此项业务近年来开始大幅下降。2022年梦金园旧料业务结算额占整体销售额的比例已降至39.7%，并进一步降至2023年的35.2%。

从盈利水平来看，尽管营收已突破200亿元大关，但梦金园的净利润并不高，2021年至2023年分别实现净利润2.25亿元、1.81亿元、2.34亿元，净利率分别仅有1.33%、1.15%、1.15%。今年上半年，梦金园的净利润为5225.2万元，较去年同期的1.06亿元骤降了50.7%。

拟发力鏖战下沉市场

和周大福、老凤祥、中国黄金等知名黄金品牌相比，梦金园的名头并不十分响亮。很多群众对该品牌留有印象，是因为央视综艺栏目《黄金100秒》，梦金园自2013年至2019年连续7年独家冠名该节目。此外，梦金园还于2013年至2020年间邀请了知名演员海清作为其代言人。

海清同时是梦金园的投资人。2018年3月，梦金园增资扩股，海清以每股10元的价格购买了500万股，占总股本的2.22%。在证监会驳回梦金园A股IPO后，2022年3月，海清将持有的150万股梦金园股份进行了转让，每股价格12.98元，交易总价1947万元。

最新版的招股书显示，梦金园在上市前的股东架构中，王忠善先生、张秀芹女士夫妇，以及他们儿子张国鑫先生、女儿王娜女士，通过直接或间接的方式，作为一组控股股东，合计持股约89.39%；中国著名演员黄怡女士(海清)，持股1.53%。此外，值得一提的是，梦金园此次IPO的保荐人中信证券也是其投资人，通过中信证券投资持股1.82%。

据公开资料，中信证券是在成为梦金园的保荐人之前入股的梦金园。2022年8月，中信证券出资5000万元，以现金方式按每股人民币12元认缴416.7万股股份，成为梦金园的第八大股东。对此，中国证监会曾要求梦金园说明中信证券的入股原因，增资、股权转让的定价及依据，是否存在利益输送行为等。

招股书显示，梦金园此次赴港股IPO，拟募资用于升级山东潍坊的生产设施以及扩大和加强销售网络、投资信息科技等，并明确“拟于现有的地区以及尚未开展业务的新地区进一步设立更多加盟店。”

据悉，与其他黄金珠宝品牌不同，梦金园选择以下沉市场为切入点，通过加盟店进驻中国三线及以下城市，扩张零售据点。2021年至2023年，金梦园分别拥有2680间、2743间、2817间加盟店。

“公司的经营业绩取决于加盟店的绩效”，招股书直言。2022年、2023年加盟一个饰品店需要多少钱，梦金园三线、四线及以下城市加盟商销售收益合计占比均在40%以上。依据弗若斯特沙利文的数据，2023年，按三线及以下城市的黄金珠宝收益（不包括金条）计算，梦金园珠宝在中国黄金珠宝品牌中位列第三。

梦金园对三线及以下城市的未来发展寄予厚望。招股书称，随着黄金珠宝品牌在低线城市的加盟店不断增加以及消费不断升级，预计三线及低线城市的黄金珠宝人均消费将从2023年的663.2元增至2028年的927.8元。

只是，下沉市场也是周大福、老凤祥等名牌的共同发展战略。港资品牌周大福2018年便开始推行“新城镇计划”——在内地三线及以下城市开店。周大福2023财年财报称，聚焦低线城市成效明显，财年内三线城市、四线城市及其他零售点净新增302个、407个。相比之下，2021年至2023年,梦金园的加盟店净增加数量分别仅为137家、63家、74家。

这意味着，梦金园在三四线城市或面临被挤占市场份额的风险。实际上，据招股书披露，今年上半年，梦金园加盟店的销量已经出现了较为明显的下滑。数据显示，2024年6个月，加盟店的平均收益从2023年前6个月的320万元降至290万元，同比下降9.4%。梦金园将此归因于金价上涨的负面影响令消费者信心减弱，销售量普遍下降。

此外，需要关注的是，加盟店的模式虽有助于金店品牌拓大产品销售，提高市场份额，但也对公司的管理水平提出更高的要求。记者注意到加盟一个饰品店需要多少钱，据招股书披露，报告期内梦金园卷入与卡地亚国际有限公司的多起诉讼。

2018年12月，卡地亚因梦金园加盟商采用与卡地亚珠宝产品系列相同或类似标志及设计销售产品，对梦金园及其加盟商提起商标侵权及不正当竞争诉讼。2022年4月，天津市高级人民法院的终审判决结果显示，梦金园加盟商销售与卡地亚商标系列相同标志的珠宝构成商标侵权及不正当竞争。与此同时，梦金园未履行其对加盟商的监管义务，对4家加盟商的侵权行为承担连带责任，并就卡地亚遭受的经济损失及合理支出向卡地亚支付共计25万元的赔偿。

近期梦金园还陷入一起产品质量问题纠纷。河南广播电视台《都市报道》栏目近期报道，陈女士在驻马店梦金园门店购买了21.1克足金手镯，却在回收店被鉴定为金包银，对此金梦园门店店主否认售卖此类产品，拒绝退换。双方产生纠纷，市场监管部门也介入调查。最终梦金园总店介入后，与陈女士达成和解。此事引起广泛关注,有网友分享了类似遭遇，梦金园的品牌声誉受质疑。

对于梦金园来说，如何在门店扩张的同时实现良好的风险管理，也是其面临的挑战。就经营模式、业绩变动等相关问题，记者向梦金园发去采访提纲，截至发稿尚未收到回复。