“精选摘要：定位、设计风格、目标客户等方面既有差异，又形成互补和延伸，目标客户群体覆盖了18-45岁年龄段的主力消费人群，呈现金字塔式品牌结构多维度、深层次渗透中高端女装市场。渠道直营化稳步提升运营效率，盈利能力稳中有升截止2020年6月30日，公司自营店铺数量为438家，占店铺总数量比例为79.64。”

1. 国内中高端女装细分领军品牌，深耕细分多品牌高效覆盖不同客群公司是国内品牌女装的领军企业之一，主营中高端女装的设计、生产和销售，拥有完整的产业链和显著的品牌优势。

2. 公司旗下主品牌JORYA创立于20世纪90年代初，是国内历史较长的自主高端女装品牌之一，JORYA、定位高端，ΛNMΛNI(恩曼琳)、、、AIVEI和QDA定位中高端，各品牌在定位、设计风格、目标客户等方面既有差异，又形成互补和延伸，目标客户群体覆盖了18-45岁年龄段的主力消费人群，呈现金字塔式品牌结构多维度、深层次渗透中高端女装市场。

3. 渠道直营化稳步提升运营效率，盈利能力稳中有升截止2020年6月30日，公司自营店铺数量为438家，占店铺总数量比例为79.64%。

4. 2020年上半年，公司自营模式收入为5.62亿元，占主营业务收入比例为72.93%，自营是中高端女装销售的主流趋势之一。

5. 同时自营为主的渠道模式为公司盈利能力稳步提升奠定坚实基础，自营店有利于统一贯彻公司策略以及客户服务体系，保证营销推广力度，为公司不断提升品牌形象和品牌档次提供了强有力的保障。

6. 自营模式有利于公司强化对于终端渠道的掌控力、提高客户体验，从而提高公司的盈利能力。

7. 设计研发厚积薄发，赋能产品差异化及时尚感设计研发是品牌女装的核心竞争力。

8. 公司拥有7个各具特色的品牌中高端女装品牌代理，为实现品牌的差异化，公司对产品设计实行分品牌管理。

9. 每个品牌均设有独立设计室和独立的设计团队。

10. 各品牌设计团队均有丰富的设计经验，具有独立开展设计的能力，可以很好地延续和传承品牌风格，最大化体现个品牌的风格差异性。

11. 首次覆盖给予“买入”评级中高端女装品牌代理，公司作为国内中高端女装优质标的，自有多品牌多年来积累起品牌效应，考虑到疫情风险等突发因素正在逐步减少，我们客观认为公司未来业绩有望保持稳定增长。

12. 预计2020~2022年公司营业收入分别达到18.24、22.70、26.59亿元，对应归母净利润分别为1.77、3.05、3.69亿元，净利润增速分别为-26.96%、72.57%、20.93%，对应EPS分别为0.41、0.72、0.87元，对应P/E分别为25.20、14.60、12.08倍。

13. 我们选歌力思、地素时尚，上游色纺高档面料标的华孚时尚，以及港股中高端女装标的江南布衣进行相对估值分析，给予公司2021年25倍P/E，对应目标价18元，对应目标市值为76.80亿元。

14. 风险提示：单一品牌较高占比对整体业务波动影响；品牌力波动下行风险；女装市场潮流不确定性；线上渠道扩充对线下女装销售引流风险；库存积压风险等。